近期，中国人民银行突然发布消息，启动沉睡14年的工具，宣布“为加强金融机构外汇流动性管理，中国人民银行决定，自2021年6月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%。”
一、清楚政策发布因“框定依赖偏差”被市场片面解读
按照2004年10月29日《金融机构外汇存款准备金管理规定》“本规定适用于在中华人民共和国境内吸收外汇存款的金融机构”，而且“中国人民银行对金融机构交存的外汇存款准备金不计付利息。”比较而言，目前人民币法定存款准备金利率1.62%，超额准备金利率0.35%。虽然这篇极短消息出现在央行网站“沟通交流”“新闻”页面，央行也清楚简洁地表明政策意图是“为加强金融机构外汇流动性管理”。但是，由于近期人民币兑美元升值较多，央行次一级研究部门官员如总行事业单位研究所所长、上海总部调查研究部主任，甚至退休的前调统司司长都表达了相左的观点，市场热点和神经最近过于关注人民币汇率，导致市场出现了行为经济学所说的“框定依赖偏差”，被单一解读为抑制人民币过快升值。
当然此类解读也非空穴来风，提高外币存款准备金率属于央行收缩外币流动性，可以吸收金融机构外币持有量，进一步减少市场中外汇供给，有利于减少人民币兑美元升值幅度。
二、外汇存款准备金率也是剂猛药吗？
长期以来，学者普遍认为三大传统货币政策工具，存款准备金率是剂猛药，其扭曲资源配置和银行行为。日本央行1991年10月起存款准备金率不再变化。
美国2020年3月15日宣布在3月26日开始降低所有存款准备金为零。但中国人民银行一直将其作为重要的货币政策工具，形成“一档两优多特”的模式，而且发展成为动态存款准备金调整模式，形成了宏观审慎监管MPA。
2021年4月末，中华人民共和国境内外币存款余额1万亿美元，提高2个百分点，只冻结200亿美元。人民币兑美元汇率主要取决中间价，每日银行间即期外汇市场人民币兑美元的交易价可在中国外汇交易中心对外公布的当日人民币兑美元中间价上下2%的幅度内浮动。3月数据显示，银行间即期外汇市场人民币兑美元、欧元、图格里克等27种货币交易量达到152144.4亿元人民币，按照人民币兑美元月平均汇率6.5066计算，大约为23383亿美元，其冻结的比例只占交易额的0.85%。因此，其对银行间即期外汇市场影响有限，除非下一步央行会连续调整外汇存款准备金率。
三、外汇存款准备金管理诞生于“721”汇改前夜
由于存款准备金是剂猛药，因此其调整体现货币政策转向意图。外汇存款准备金率也曾与人民币兑美元汇率改革相伴而生。亚洲金融危机爆发，1998年9月人民币兑美元汇率开始固定在8.278，8.27水平一直持续到2005年6月，人民币升值压力很大。2005年7月21日人民币汇率改革，开始了人民币兑美元升值。出于一定程度未雨绸缪，2004年10月29日，中国人民银行出台《金融机构外汇存款准备金管理规定》，决定从2005年1月15日起，金融机构外汇存款准备金率统一调整为3%。
由于外汇存款准备金诞生于“721”汇改前夜，因此央行研究所所长周诚君2021年4月讲话“人民币国际化条件下，我们管不了人民币汇率，中国中央银行最终要放弃汇率目标”，被5月31日的消息进一步放大。
四、提高外汇存款准备金率的短期效应难以阻止汇率升值动能
2005年“721”汇改以来，从2005年7月到2006年8月一共13个月，人民币兑美元升值4.08%。2006年8月14日，中国人民银行决定从9月15日起提高外汇存款准备金率1个百分点，执行4%的外汇存款准备金率。但是，接下来短短8个月，只有1天效应（8月15日人民币兑美元中间价从14日7.9928上升到7.995）人民币兑美元继续大幅度升值3.23%。2007年4月25日，中国人民银行决定从2007年5月15日起提高外汇存款准备金率1个百分点，执行5%的外汇存款准备金率。5月15日也只出现3天回调。此后，人民币进入升值周期直到次贷危机的2008年6月人民币兑美元升值到6.854，11个月人民币升值11.65%，此后进入6.83左右的钉住美元期。
五、央行此时选择外汇存款准备金率剑指何方？
4月30日政治局会议分析目前经济形势，认为“一季度经济数据表明当前经济恢复不均衡、基础不稳固。”因此“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯”，要求“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”。同时，2020年以来“人民币汇率市场化形成机制不断完善”，10月10日远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0。10月27日，人民币对美元中间价报价模型中的逆周期因子淡出使用。12月11日，金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数从1.25下调至1。
针对近期人民币汇率不断升值等热点和市场杂音，5月23日央行权威人士刘国强副行长临时接受媒体采访，强调中国过去探索的汇率形成机制依然是适合国情的制度。“人民银行完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，这一制度在当前和未来一段时期都是适合中国的汇率制度安排”，同时认为央行要更加注重对预期的管理。“人民银行将注重预期引导，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。” 不论高层经济形势分析和央行权威发言都否定了央行研究所所长的观点。
人民币存款准备金率调整一定程度反映货币政策信号。理论认为，存款准备金政策相对公开市场业务，再贷款再贴现政策更多反映货币政策意图，外汇存款准备金率是否有同样的功效呢？但历史也表明外汇存款准备金率在2005年汇改以来难以抑制长期压抑的人民币升值动能。
外汇存款准备金率调整真正意图是什么呢？《金融机构外汇存款准备金管理规定》指出“为加强对外汇存款准备金的管理，充分发挥外汇存款准备金的作用，促进金融机构稳健经营”。
中国央行管理汇率的市场化工具很多，为什么选择尘封已久的猛药？著名的丁伯根法则认为要想同时实现多个不同的政策目标，调控者需要运用相同数目的政策工具。其实央行的真正意图可能确实是“加强金融机构外汇流动性管理”。目前，人民币存款准备金率政策已经被发展为宏观审慎管理工具，近年来也很少成为货币政策工具。外汇存款准备金率也可能逐渐成为宏观审慎管理工具。2021年6月1日，市场利率定价自律机制工作会议要求，“积极推动金融机构美元浮动利率贷款定价基准转换”，而外汇存款准备金率调整显然是因为这个因素。
数据表明，2020年8月以来，外币存款余额增长过快，从8月同比增长12.1%到2021年4月同比增长33.2%。这么高的增长速度只出现在2014年和2012年。从2014年1月的17.8%，不断升高到8月43.6%，12月的30.8%。2012年1月同比增加28.8%，一路上升，7月达到最高值66.5%，然后稍微下降，12月47.8%。但是，2012年和2014年中央银行并没有使用外汇存款准备金率调整，而是扩大了汇率波动幅度。
2012年过快的外币存款与人民币兑美元缓慢贬值并存，2012年4月16日银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由千分之五扩大至百分之一。2014年过快增加的外币存款却与全年人民币兑美元汇率相对平稳，保持在6.1左右，2014年3月17日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%，外汇指定银行为客户提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不得超过当日汇率中间价的幅度由2%扩大至3%。2021年外汇存款快速增加与人民币持续升值并存。
笔者认为，市场要增加理性。由于金融市场相对脆弱，一有风吹草动容易出现“超调”。因此，金融市场要增加理性，科学理解判断央行声音识别杂音。
作者：天津工业大学经济管理学院副教授 李永宁，文章来源中金网，版权归原作者所有，如有侵权请联系本人删除。
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