摘要
尽管从长期来看，我们强烈看好黄金，但在实际利率上升的情况下，短期合并很可能会发生。
负收益债券债务和通货膨胀盈亏平衡点均以较低的金价定价。
黄金还是对冲不确定性的避险工具，但投资者不应低估即将到来的短期通货紧缩。
来自中央银行的大量流动性注入加上政府赤字的猛增，最终将导致通货膨胀而非通缩。尽管美联储最近的调查中的通胀预期中值并未显示出应对Covid19危机的明显趋势，但受访者对通胀预期的不确定性和含糊性已开始上升。
我们可以注意到，显然有很大比例的投资者不愿承受更高的通货膨胀。即使许多经济学家对此表示反对，但通货膨胀突然意外上升的可能性也不容忽视。
在美国，一个引人注目的观察是，通货膨胀可能突然失控，而在不大幅度改变货币政策立场的情况下降低通货膨胀率将变得非常困难。
资料来源：Eikon Reuters，EP估计
图1显示，1915年的通货膨胀率平均为0.9％，然后在1917年激增至近18％。在1945年至1947年的第二次世界大战之后，它也从2.3％升至14.6％，在第一次石油危机期间，它从1972年的3.3％上升到1974年的11％。
我们坚信，未来两年我们将经历类似的情况，通货膨胀率将大大高于美联储2％的“目标”。因此，从长远来看，我们非常看好黄金和其他无息资产（例如白银和比特币），并且我们相信，每盎司黄金的交易价格将高于2011年9月达到的1900美元高点。
但是，投资者不要忘记大多数经济体会在短期内经历短期通缩，这意味着实际利率可能会开始上升并在未来几个月内影响黄金价值。
这是四个图表，显示当前基于基本面的黄金被“高估”。
资料来源：Eikon Reuters，彭博社，FRED
资料来源：Eikon Reuters
1.第一个显示了黄金与全球负收益债务之间的差异。图2（左图）显示，在过去5年中，金价与负收益债券的金额发生了强烈的变化。例如，负收益债券在2019年1月至8月间翻了一番，从8.5tr美元增至近17tr美元，使黄金升值了250美元至1,500美元以上。然而，尽管负收益债券的数量在过去九个月中一直在巩固（目前在11tr美元），但黄金仍保持在新高。
2.第二个图表显示了黄金与10年盈亏平衡通胀率之间的差异。有趣的是，图2（右图）显示，在过去12个月中，收支平衡的通货膨胀率已从近2％暴跌至1.25％，而黄金却达到了新高。根据盈亏平衡的通货膨胀率，黄金将在短期内回落。
3.第三张图显示了过去18个月中黄金和美元指数之间的差异（图3，左图）。尽管经历了最近的挫折，但由于贸易战纠纷导致不确定性增加，导致美元兑大多数货币在2017年经历10％的盘整后，一直呈上升趋势。有趣的是，自2019年初以来，黄金和美元一直在上涨，这通常表明市场压力。但是，我们预计在接下来的几个月中这种正相关关系不会继续下去。我们认为，随着金价在短期内走低，分歧将减小。
4.最后一张图表显示了黄金与两年期和十年期国债收益率曲线之间的关系。收益率曲线趋于平缓通常会与金价上涨同时发生（正如我们在2019年上半年所看到的）。由于我们预计短期内由于溢价的上升，收益率曲线将继续趋于陡峭，因此我们预计黄金的表现将不佳。
总而言之，我们预计随着实际利率开始整合走高，金价的卖压将在近期至中期增加。这四张图表强化了我们的观点，即黄金在触及新的历史高点之前将回撤。我们没有特定的入门水平，但很有可能会出现10％至15％的回调。
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